STO­Ru mál­in – skyld­ur MAR-reglu­verks­ins að til­kynna grun­sam­leg viðskipti og fyr­i­rmæli

Markaðssvik[1] grafa undan trausti og trúverðugleika á verðbréfamarkaði og geta þannig haft víðtækar afleiðingar fyrir fjárfesta og aðila á markaði. Meðal annars þess vegna er eftirlit með slíkri háttsemi ekki aðeins verkefni fjármálaeftirlits Seðlabanka Íslands (hér eftir fjármálaeftirlitið) heldur jafnframt lögbundin skylda allra þeirra sem sjá um eða framkvæma viðskipti í atvinnuskyni skv. 2. mgr. 16. gr. reglugerðar Evrópuþingsins og ráðsins (ESB) nr. 596/2014 um markaðssvik (MAR)[2]. Svokallaðar STOR-tilkynningar um grunsamleg viðskipti og fyrirmæli (e. suspicious transaction and order reports) spila stórt hlutverk þegar kemur að eftirliti með innherjasvikum og markaðsmisnotkun eins og fjallað verður nánar um hér.

Fjármálaeftirlitið hefur skv. lögum nr. 60/2021 um aðgerðir gegn markaðssvikum víðtækar heimildir til öflunar gagna ef grunur vaknar um markaðssvik og býr yfir upplýsingum um öll viðskipti á mörkuðum. Þær upplýsingar eru nýttar bæði við almennt eftirlit og rannsóknir á grunsamlegri háttsemi. STOR-tilkynningar eru mikilvægur þáttur í fjármálaeftirliti, en tilkynningarnar tryggja að eftirlit með markaðssvikum sé bæði skilvirkt og hnitmiðað. Skylda aðila að senda slíkar tilkynningar til fjármálaeftirlitsins er í raun lokaskrefið í því eftirliti sem viðkomandi aðilum ber að koma sér upp og viðhalda.

Með hliðsjón af mikilvægi STOR-tilkynninga er hér ætlunin að gefa yfirlit hvað felst í skyldu aðila að greina og tilkynna grunsamleg viðskipti og fyrirmæli. Greinin byggir m.a. á framkvæmd fjármálaeftirlits hér á landi sem og í nágrannalöndum.

Aðili sem sér um eða framkvæmir viðskipti í atvinnuskyni, þ.m.t. fyrir eigin reikning, skal koma á og viðhalda skilvirku fyrirkomulagi, kerfum og verklagi til að greina og tilkynna grunsamleg fyrirmæli og viðskipti skv. 2. mgr. 16. gr. MAR. Með aðila sem sér um eða framkvæmir viðskipti í atvinnuskyni er bæði átt við einstaklinga og lögaðila sem starfa við móttöku og miðlun fyrirmæla um, eða framkvæmd viðskipta með fjármálagerninga.[3] Skyldur tilgreindar í framangreindu ákvæði eru ekki lagðar á tiltekna aðila út frá starfsheitum eða starfsleyfum heldur er ábyrgðin sett á aðila sem stunda fyrrgreinda starfsemi að atvinnu. Evrópska verðbréfamarkaðseftirlitsstofnunin (ESMA) hefur gefið út túlkun til að skýra frekar hvaða starfsemi er talin falla undir ákvæðið.[4] Út frá þeirri túlkun er ljóst að stofnunin vill að ákvæðið sé túlkað rúmt, m.a. til að undirstrika ábyrgð allra þeirra sem hafa atvinnu af viðskiptum á fjármálamörkuðum á að tryggja snurðulausa starfsemi verðbréfamarkaða.

Til viðbótar við eftirlit tilkynningarskyldra aðila samkvæmt 2. mgr. 16. gr. MAR er sú skylda lögð á rekstraraðila markaða og verðbréfafyrirtæki sem starfrækja viðskiptavettvanga að koma á fót og viðhalda skilvirku fyrirkomulagi og kerfum sem miða að því að koma í veg fyrir markaðssvik og tilraunir til þess, sbr. 1. mgr. 16. gr. MAR. Þessum aðilum ber að senda STOR-tilkynningu til fjármálaeftirlitsins ef þeir verða varir við grunsamlega háttsemi.

Upplegg MAR er að aðilar sem sjá um eða framkvæma viðskipti á fjármálamörkuðum í atvinnuskyni séu fyrsta vörnin gegn markaðssvikum. Þetta eru þeir aðilar sem eru í hringiðu viðskipta með fjármálagerninga á markaði og ættu út frá reynslu, þekkingu og yfirsýn að vera meðal þeirra fyrstu sem verða varir við óeðlilega háttsemi. Nánar tiltekið geta þetta verið verðbréfamiðlarar, sjóðstjórar og aðrir framlínustarfsmenn sem koma að framkvæmd viðskipta með fjármálagerninga og/eða eru í beinum samskiptum við viðskiptavini og þekkja þeirra viðskiptasögu. Þetta eru einnig starfsmenn sem hafa yfirsýn yfir starfsemi tilkynningarskylds aðila og geta greint og metið grunsamlega háttsemi í víðara samhengi. Að jafnaði eru þetta starfsmenn regluvörslu sem hafa sérfræðiþekkingu á MAR-regluverkinu, en skipulag tilkynningarskyldra aðila er mismunandi og getur eftirlitið verið staðsett á fleiri stöðum í starfsemi þeirra.

Mat á markaðssvikaáhættu - Forsenda STOR-tilkynningar til fjármálaeftirlitsins er skilvirkt eftirlit tilkynningarskylds aðila, og grunnforsenda skilvirks eftirlits er mat á mögulegri markaðssvikaáhættu í starfsemi hans. Fyrirkomulag, kerfi og verklag eftirlits skal vera viðeigandi og í samræmi við umfang, stærð og eðli atvinnustarfsemi viðkomandi. Eftirlitið skal vera endurskoðað reglulega, að lágmarki árlega, innri úttektir framkvæmdar á eftirlitinu og það uppfært eftir þörfum. Uppfærslur og breytingar skulu skjalfestar með skýrum hætti þannig að eftirlitsaðilar geti tekið eftirlitið út og staðfest lögmæti og rétta framkvæmd.[5][6]

Hver og einn tilkynningarskyldur aðili þarf að skoða vel sína starfsemi og meta hvar hætta er á markaðssvikum, hvort í starfsemi viðkomandi sé fyrir hendi freistnivandi eða aðrir veikleikar þar sem starfsmenn, viðskiptavinir eða aðrir geta nýtt sér aðstæður til að fremja markaðssvik. Regluleg, skjalfest og vönduð endurskoðun ætti með tímanum að gera áhættumatið hnitmiðaðra og eftirlitið skilvirkara.

Greining/eftirlit – Út frá áhættumati tilkynningarskylds aðila skal móta skilvirkt eftirlit með markaðssvikum. Að lágmarki skal eftirlitið felast í að hægt sé að greina öll viðskipti, stök og í samhengi við önnur, óháð því hvort viðskiptunum er breytt, hætt sé við þau eða þeim hafnað og hvort þau séu framkvæmd innan eða utan viðskiptavettvangs. Eftirlit tilkynningarskyldra aðila skal jafnframt sett þannig upp að það flaggi háttsemi sem þarf ítarlegri greiningu með tilliti til mögulegra markaðssvika eða tilraun til markaðssvika. Eftirlitið skal ná til allrar starfsemi tilkynningarskylds aðila.[7]

MAR-regluverkið gerir ráð fyrir að reynsla og þekking tilkynningaskylds aðila og starfsmanna hans sé nýtt við eftirlit með markaðssvikum, en mikilvægur þáttur í skilvirku eftirliti er mannleg aðkoma að greiningu á viðskiptum, fyrirmælum og mati á grunsamlegri háttsemi.[8] Fyrir utan reynslu og þekkingu þá búa starfsmenn tilkynningarskyldra aðila yfir innsýn um viðskiptavini sína sem eftirlitsaðilum er ekki með sama hætti aðgengileg. Til að virkja þekkingu starfsmanna er gerð krafa um að þeir undirgangist reglulega þjálfun í hvernig skuli greina og bera kennsl á markaðssvik eða tilraunir til markaðssvika. Þjálfunarkrafan nær jafnt til framlínu starfsmanna og annarra sem koma að eftirliti og rýni á síðari stigum.[9] Þjálfunin ætti að vera sniðin að eftirlitsþörfum og áhættumati hvers tilkynningarskylds aðila.

Það er eftirtektarvert að MAR regluverkið gerir ekki ráð fyrir að tilkynningarskyldur aðili nýti sér eftirlitshugbúnað við eftirlit með markaðssvikum.[10] Í framkvæmd eru tilkynningarskyldir aðilar hins vegar almennt með sjálfvirk eftirlitskerfi sem bera kennsl á og flagga grunsamlegri háttsemi. Út frá þeim kröfum sem MAR regluverkið setur þá er erfitt að sjá hvernig sumir tilkynningarskyldir aðilar geta staðið undir kröfunum án slíkra kerfa. Takmarkað sjálfvirkt eftirlit kæmi helst til skoðunar ef umsvif tilkynningarskylds aðila eru lítil og starfsemin einföld.[11] Það að hafa sjálfvirkt eftirlitskerfi uppfyllir heldur ekki eitt og sér lagakröfur um eftirlit með markaðssvikum. Kerfið þarf að taka mið af starfsemi tilkynningarskyldra aðila og tryggja þarf utanumhald og úrvinnslu mála sem er flaggað í kerfinu.[12]

Síðustu ár hefur þróunin verið sú að margir tilkynningarskyldir aðilar bjóða upp á lausnir þar sem viðskiptavinir þeirra geta átt viðskipti með fjármálagerninga með takmarkaðri aðkomu miðlara eða annarra framlínustarfsmanna. Slíkum lausnum fylgir breytt markaðssvikaáhætta og tilkynningarskyldur aðili þarf að mæta þeim breytingum með tilhlýðilegum mótvægisaðgerðum. Hluti af áhættumati tilkynningarskylds aðila væri að þarfagreina þessar mótvægisaðgerðir í samræmi við starfsemi viðkomandi og uppfæra eftirlit í samræmi við niðurstöður matsins. Uppfært eftirlit gæti t.d. falið í sér aukið rafrænt eftirlit, eftirlitshugbúnað, aðkomu sérfræðinga á síðari stigum og þjálfun starfsmanna.

STOR-tilkynningar – Afurð fullnægjandi áhættumats og skilvirks eftirlitskerfis hjá tilkynningarskyldum aðila er STOR-tilkynning til fjármálaeftirlitsins sem eftirlitið getur stuðst við til að sinna sínu eftirlitshlutverki með MAR regluverkinu. Í raun er hægt að nota tilkynningarnar sem mælikvarða á gæði eftirlits viðkomandi aðila. Ákvæði MAR um markaðssvik eru matskennd og viðskiptahegðun á markaði er fjölbreytt. Það er því eðlilegt að upp komi reglulega tilvik sem þarfnist frekari greiningar – sem svo geta leitt til STOR-tilkynninga. Tíðni, efnistök og fjöldi slíkra tilvika ræðst af umfangi, stærð og eðli starfsemi tilkynningaskylds aðila en stjórnendur tilkynningarskyldra aðila ættu þó að vera vakandi fyrir því ef takmarkaður fjöldi tilvika og/eða greininga leiða til STOR-tilkynninga. Hlutfallslega fáar og/eða efnisrýrar tilkynningar geta verið merki um að framkvæmd áhættumats og eftirlits sé ábótavant.[13]

STOR-tilkynningar eiga að bera með sér að tilkynningarskyldur aðili hafi gefið sér tíma til að skoða grunsamlega háttsemi út frá aðgengilegum gögnum, en hvert og eitt mál þarf að greina áður en tilkynning er send til fjármálaeftirlitsins. Það er hluti af skilvirku eftirlitskerfi tilkynningarskylds aðila að starfsmenn hans hafi aðgang að viðeigandi eftirlitstækjum og upplýsingum til að geta sinnt þessari skyldu. Þrátt fyrir að skoðun innanhús leiði ekki af sér STOR-tilkynningu ætti athugunin að vera skjöluð og nýtt við eftirlitið í framhaldinu, m.a. til að greina möguleg grunsamleg viðskiptamynstur og við uppfærslu á áhættumati.[14]

Í framkvæmd hefur borið á að STOR-tilkynningar séu ekki sendar þrátt fyrir að tilefni hafi verið til þess. Margar ástæður geta legið þar að baki en meðal þeirra sem fjármálaeftirlit innan Evrópu hafa rekið sig á er að tilkynningarskyldir aðilar setja röng eða of há viðmið varðandi það hvenær háttsemi telst grunsamleg og tilkynningarskyld.[15] Það er mikilvægt fyrir eftirlit á verðbréfamarkaði að ábendingar berist til fjármálaeftirlitsins svo eftirlitið geti nýtt sína yfirsýn og eftirlitstæki til að sinna verðbréfamarkaðseftirliti með skilvirkum hætti. Fjármálaeftirlitið getur alltaf í framhaldi STOR-tilkynninga upplýst aðila ef vinna þarf tilkynningar betur og í vafa er einnig hægt að setja sig í samband við fjármálaeftirlitið og leita leiðbeininga. Oft er það þannig að tilkynningarskyldir aðilar sjá aðeins hluta af háttsemi og fjármálaeftirlitið getur teiknað betur upp heildarmynd af aðstæðum og tekið afstöðu til þess hvort ástæða sé til að grípa til aðgerða eða rannsaka frekar. STOR-tilkynningar eru þannig mikilvægur liður í að tryggja betur heilbrigðan markað.

Markaðsmisnotkun - Við áhættumat, eftirlit og ákvörðun um hvort grunsamleg háttsemi og/eða viðskipti sé mögulega markaðsmisnotkun geta tilkynningarskyldir aðilar m.a. stuðst 2. mgr. 12. gr. MAR og viðauka I við MAR. Þar er að finna upptalningu á háttsemi sem getur verið vísbending um markaðsmisnotkun. Einnig eru að finna dæmi um vísbendingar um markaðsmisnotkun í II. viðauka framseldrar reglugerðar framkvæmdastjórnarinnar og ráðsins (ESB) nr. 2016/522.

Meðal þess sem tilkynningarskyldir aðilar þurfa að vakta eru endurtekin viðskiptamynstur sem eru líkleg til að gefa villandi mynd af verðþróun, framboði og/eða eftirspurn fjármálagerninga og hafa ekki augljósan viðskiptalegan tilgang. Skoða þarf slík viðskipti og viðskiptamynstur bæði til styttri og lengri tíma til að fá heildarmynd af viðskiptahegðun og meta hvort um mögulega markaðsmisnotkun er að ræða. Hérlendis er hátt hlutfall fjármálagerninga ekki með virkan markað (lítinn seljanleika) og verða tilkynningarskyldir aðilar að taka mið af því við sitt eftirlit. Við vissar aðstæður geta hlutfallslega lítil viðskipti verið verðmótandi á markaðinum og geta flokkast sem markaðsmisnotkun ef viðskiptalegan tilgang skortir.[16][17] Áhættumat og eftirlitskerfi tilkynningaskyldra aðila þurfa að taka mið af aðstæðum og sérkennum þeirra markaða sem þeir starfa á, þar á meðal virkni þeirra.[18]

Innherjasvik - Hluti af eftirliti tilkynningarskyldra aðila með mögulegum innherjasvikum er að fylgjast með fréttaumfjöllun, upplýsingagjöf útgefanda út á markað og tengdum viðskiptum. Innherjaupplýsingar myndast einnig reglulega utan útgefanda og eru ekki alltaf birtingaskyldar, og verður eftirlit með mögulegum innherjasvikum að taka mið af því. Inntak innherjaupplýsinga getur einnig kallað á sértækari skoðanir, t.d. þegar fyrirliggjandi upplýsingar snúa að stórum pöntunum eða viðskiptum tiltekinna aðila s.s. mikilvægra fjárfesta eða stjórnenda, en þetta eru upplýsingar sem geta myndast eða legið fyrir innan tilkynningarskylds aðila.

Að fjárfestir eigi viðskipti í kringum tímamark sem innherjaupplýsingar myndast eða verða opinberar er eitt og sér ekki grunsamlegt. STOR-tilkynningarskylda getur hins vegar stofnast þegar fleiri þættir bætast við, t.d.:

• fjárfestir hefur bein/óbein tengsl við viðeigandi útgefanda eða uppruna innherjaupplýsinga,
• fjárfestir tekur stöðu og heldur henni yfir tímabil þar til innherjaupplýsingar verða opinberar,
• fjárfestir sem yfir tímabil áður en innherjaupplýsingar verða opinberar tekur stöðu í viðkomandi útgefanda með litlum, stórum og/eða tíðum viðskiptum og selur ekki eða takmarkað á sama tímabili,
• fjárfestir á viðskipti sem eru í ósamræmi við fyrri viðskiptasögu (hærri/lægri fjárhæðir, tímasetning viðskipta, fjöldi viðskipta),
• fjárfestir á viðskipti fyrir fjárhæðir sem eru í ósamræmi við hans persónulega fjárhag,
• viðskiptasaga  fjárfestis samræmist ekki hefðbundnum fjárfestingaaðferðum og
• viðskipti fjárfestis hafa ekki augljósan viðskiptalegan tilgang.

Upptalning sem þessi verður aldrei tæmandi og taka verður tillit til þess að vissir þættir vega þyngra en aðrir við mat á grunsamlegri háttsemi. Sumir þessara þátta ættu einnig að koma til skoðunar við mat á því hvort háttsemi feli í sér mögulega markaðsmisnotkun.

STOR-tilkynningar eru veigamikill þáttur í virku eftirlit með markaðssvikum. Með því að virkja einstaklinga og félög sem starfa í framlínu verðbréfaviðskipta nýtist þekking, reynsla og yfirsýn sem erfitt er að fá með öðrum hætti við eftirlit með mögulegum markaðssvikum. Forsenda skilvirks eftirlits og STOR-tilkynninga felst einkum í mati hvers tilkynningarskylds aðila á markaðssvikaáhættu í starfsemi sinni og því leggur fjármálaeftirlitið áherslu á að matið sé unnið af kostgæfni.  Það ætti að vera vís hagur allra sem vilja hafa virkan og trúverðugan verðbréfamarkað að tryggja að ákvæðum MAR sé fylgt.

Hluti af þessari grein birtist í ritinu Fjármálaeftirlit 2026.

[1] Með markaðssvikum í þessari grein er átt við innherjasvik, og markaðsmisnotkun og tilraunir til þessarar háttsemi. Ólögmæt miðlun innherjaupplýsinga skv. 10. gr. MAR er nátengt innherjasvikum og því eðlilegt að tilkynningarskyldir aðilar tilkynni einnig slík brot verði þeir varir við þau.

[2] Reglugerðar Evrópuþingsins og ráðsins (ESB) nr. 596/2014 um markaðssvik (MAR) fékk lagagildi hér á landi með lögum nr. 60/2021 um aðgerðir gegn markaðssvikum

[3] Sbr. 28. tölul. 1. mgr.3. gr. MAR

[4] Sjá svar 6.1 í European Securities and Markets Authority (ESMA), Q&A on the Market Abuse Regulation (MAR), ESMA70-145-111.

[5] Sbr. 5. mgr. 2. gr. reglugerðar (ESB) nr. 2016/957. Við þetta má bæta að tilkynningaskyldir aðilar þurfa að geta sýnt fram á að kerfi þeirra séu viðeigandi og hæfileg miðað við umfang, stærð og eðli atvinnustarfsemi þeirra óski fjármálaeftirlitið eftir því, sbr. 2. mgr. 3. gr. sömu reglugerðar, og kröfur um þjálfun starfsmanna skal vera viðeigandi miðað við umfang, stærð og eðli starfsemi tilkynningarskylds aðila. Til þess að tilkynningarskyldur aðili geti uppfyllt þessar lagakröfur þarf eðlilega að liggja fyrir mat á markaðssvikaáhættu hans.

[6] Í þessu samhengi má benda á írskt viðurlagamál þar sem Seðlabanki Írlands sektaði verðbréfafyrirtækið Goodbody um €1,225,000 vegna brota á 2. mgr. 16. gr. MAR. Niðurstaða írska seðlabankans byggði m.a. á því að félagið hafði ekki greint markaðssvikaáhættu í starfsemi sinni með fullnægjandi hætti frá júlí 2016 til maí 2020, eða á næstum fjögurra ára tímabili. Þar að auki hafði félagið ekki formfest eða skráð framkvæmd áhættumatsins. Í kjölfar þemaathugunar Seðlabanka Írlands árið 2020 formfesti Goodbody áhættumat vegna markaðssvika en mistókst samt sem áður að greina og bregðast við lykilmarkaðssvikaáhættum sem félagið var útsett fyrir og átti sérstaklega við um viðskiptamódel félagsins. Sjá frekar hér: https://www.centralbank.ie/news/article/press-release-goodbody-fined-by-central-bank-of-ireland-for-breach-under-mar-28-february-2024.

[7] Sbr. 1. mgr. 3. gr. reglugerðar (ESB) nr. 2016/957.

[8] Sbr. 4. mgr. 3. gr. reglugerðar (ESB) nr. 2016/957.

[9] Sbr. 1. mgr. 4. gr. reglugerðar (ESB) nr. 2016/957.

[10] Ólíkt rekstraraðilum markaða og verðbréfafyrirtækjum sem starfrækja viðskiptavettvanga, en þeim ber að nýta eftirlitshugbúnað við sitt eftirlit skv. 1. mgr. 16. gr. MAR, sbr. 3. mgr. 3. gr. reglugerðar (ESB) nr. 2016/957.

[11] Í þessu samhengi sjá 2. mgr. 3. gr. reglugerðar (ESB) nr. 2016/957, en þar segir að tilkynningaskyldir aðilar þurfa að geta sýnt fram á að kerfi þeirra séu viðeigandi og hæfileg miðað við umfang, stærð og eðli atvinnustarfsemi þeirra óski fjármálaeftirlitið eftir því.

[12] Til hliðsjónar má horfa til niðurstöðu Seðlabanka Írlands í máli verðbréfafyrirtækisins Goodbody, sjá tilvísun í neðanmálsgrein 7. Hluti af niðurstöðu írska seðlabankans um brot á 2. mgr. 16. gr. MAR byggði á því að flögg í eftirlitskerfum félagsins voru ekki rétt stillt, ekki var stuðst við „four-eye“ meginregluna við breytingar á hvenær kerfið flaggaði viðskiptum/pöntunum og innan félagsins skorti skýr viðmið hvenær starfsmenn skyldu taka grunsamlega háttsemi til frekari skoðunar.

[13] Hér má hafa til hliðsjónar írskt viðurlagamál þar sem Seðlabanki Írlands sektaði verðbréfafyrirtæki Cantor Fitzgerald Ireland Limited um €452,790 vegna brota á 2. mgr. 16. gr. MAR. Samkvæmt rannsókn írska seðlabankans fundust 6 tilvik frá september 2017 til júní 2023 þar sem eftirlitskerfi félagsins flaggaði sérstaklega grunsamlegri hegðun þar sem ekki var send STOR-tilkynning. Niðurstaðan um sekt byggðist m.a. á því að stjórnkerfi og eftirlit umrædds félags hafði verið ófullnægjandi. https://www.centralbank.ie/news/article/enforcement-action--cantor-fitzgerald-ireland-limited-fined--452-790-by-the-central-bank-of-ireland-for-breach-of-the-market-abuse-regulation

[14] Sbr. 8. mgr. 3. gr. reglugerðar (ESB) nr. 2016/957, sjá einnig 12. mgr. formála sömu reglugerðar.

[15] Sjá tilvísun í mál Seðlabanka Írlands í máli gegn Cantor Fitzgerald Ireland í neðanmálsgrein 14. Samkvæmt niðurstöðu írska seðlabankans í því máli hafði umrætt verðbréfafyrirtæk árið 2012 sett upp að eigin frumkvæði STOR-nefnd innanhúss sem hafði það hlutverk að fara yfir grunsamlega háttsemi sem kom upp í starfsemi þess og senda STOR-tilkynningar. Í niðurstöðu írska seðlabankans kom fram að STOR-nefnd félagsins beitti haldlitlum rökum við mat á því hvort grunsamleg háttsemi hefði átt sér stað þrátt fyrir að fyrir hendi voru sterk rök fyrir því að um tilkynningarskylda háttsemi væri að ræða. Meðal röksemda nefndarinnar sem varð til þess að ákveðið var að senda ekki STOR-tilkynningu var að tiltekinn fjárfestir hafði ekki áður komið til skoðunar hjá nefndinni. Í öðrum tilvikum byggði niðurstaða STOR-nefndarinnar á að senda ekki tilkynningar á því að fjárfestir átti önnur viðskipti sama dag og grunsamleg viðskipti voru framkvæmd eða að ef fjárfestir hefði búið yfir innherjaupplýsingum þá hefði hann fjárfest fyrir hærri upphæðir. Félagið var einnig gagnrýnt fyrir að vera ósamkvæmt sjálfu sér í framkvæmd, t.d. varðandi grun um innherjasvik. Sem dæmi tilkynnti félagið ekki möguleg innherjasvik því ekki lágu fyrir tengsl milli fjárfestis og útgefanda, en í öðrum tilvikum þar sem slík tengsl lágu fyrir var það ekki talið nóg til að senda STOR-tilkynningu. Þessu til viðbótar hélt STOR-nefndin ekki utan um ákvarðanir sínar með fullnægjandi hætti, en m.a. skorti skráningu og gögn um hvað lá að baki ákvörðunum hennar. Niðurstaða Seðlabanka Írland var að þrátt fyrir að umrætt verðbréfafyrirtæki hefði sett sér verklag, stefnur og innra skipulag til að mæta kröfum um STOR-tilkynningar þá var raunin önnur og félagið uppfyllti ekki lagaskyldur sínar samkvæmt MAR.

[16] Sjá til hliðsjónar aðvörun danska fjármálaeftirlitsins við markaðsmisnotkun með smáviðskiptum: https://www.finanstilsynet.dk/nyheder-og-presse/nyheder-og-pressemeddelelser/2023/maj/undgaa_markedsmanipulation_gennem_mange_smaa_aktiehandler. Finnska fjármálaeftirlitið birti sambærilega aðvörun í fréttabréfi sínu: Market Newsletter nr. 2/2018: Manipulative characteristics might be associated with trading in small buy and sell orders, sjá hér (á finnksu): https://publications.bof.fi/handle/10024/46346.

[17] Vísbendingar um markaðsmisnotkun með smáviðskiptum eru viðskipti sem eru kerfisbundin, ítrekuð og/eða framkvæmd af fjárfesti með undirliggjandi stöður í þeim fjármálagerningum sem smáviðskiptin snúa að. Viðskiptin geta verið kerfisbundin m.a. að því leyti að þau eru almennt til hækkunar/lækkunar, almennt setja eða eru jöfn hæsta/lægsta verð viðskiptadags, setja dagslokagengi eða eru framkvæmd þegar þau eru líklegust til að hafa mest áhrif á undirliggjandi stöðu fjárfestis. Dæmi um það síðastnefnda er þegar smáviðskipti eru framkvæmd ítrekað þegar undirliggjandi staða fjárfestis í framvirkum samningum nálgast uppgjör eða veðmörk. Með smáviðskiptum er m.a. átt við viðskipti sem skortir eða hafa ekki augljósan viðskiptalegan tilgang út frá almennum viðmiðum, þóknanakostnaði eða eru hlutfallslega lítil miðað við fjárhagsstöðu fjárfestis eða undirliggjandi stöðu hans í viðkomandi fjármálagerningi.

[18] Í dómi Hæstaréttar nr. 52/2010 frá 24. mars 2011 voru tveir einstaklingar sakfelldir fyrir markaðsmisnotkun með skuldabréf. Í héraðsdómi, sem staðfestur var af Hæstarétti, kom fram að annar ákærðu byggði m.a. vörn sína á því að markaður með hlutaðeigandi skuldabréf hafi verið „grunnur“ eða „óskilvirkur“ og þar af leiðandi væri háttsemi hans ekki saknæm. Í dómnum er vísað til þess að ákvæði um markaðssvik gerðu ekki ráð fyrir að aðrar reglur giltu um markaði sem kynnu að vera þessu marki brenndir. Í dómnum var því ekki tekin til greina að markaðsmisnotkun geti ekki átt sér stað nema fyrir hendi sé „virkur markaður“.