Seðlabanki

Ræða Davíðs Oddssonar, formanns bankastjórnar Seðlabanka Íslands, á ársfundi bankans 28. mars 2008

Formaður, forsætisráðherra, ráðherrar og aðrir góðir gestir

Bankastjórn Seðlabanka Íslands býður ykkur öll velkomin til 47. ársfundar bankans, en forsætisráðherra hefur á fundi bankaráðsins fyrir stuttu staðfest reikninga bankans sem liggja hér fyrir ásamt ársskýrslu hans.

Á þessu landi eru þeir ýmsir kögunarhólarnir sem menn paufast upp á til þess að hafa betri yfirsýn yfir landið í kring en ella væri. Frá þessum hól, Arnarhól, er horft hvernig sem viðrar og þá mjög einblínt á verðbólgu, þróun hennar og hegðan, og þá bæði litið til þeirra þátta sem mældir eru með lögboðnum reislum og þeirra sem undirliggjandi eru, og þó ekki síst til vísbendinga og væntinga um hvernig hvort tveggja sé líklegt til að birtast á næstunni. Þessi varðstaða og gón er eins og kunnugt er eitt helsta lögboðna hlutverk Seðlabankans, og það að honum skuli falið að hafa verðbólguna jafnan í sigti er ekki út í bláinn og alls ekki hluti af einhvers konar þráhyggju og ofsatrú á að tiltekinn hluti hagstjórnar skuli hafa algeran forgang gagnvart öllu öðru.

Margföld reynsla er fyrir því, bæði hér á landi og nánast hvarvetna, að verðbólga er til óþæginda ef hún hverfur úr hóflegu fari. Hún verður vandamál, ef það frávik stendur um nokkurn tíma, og verðbólga verður stórlegur skaðvaldur ef hún vex enn og ekki tekst á nokkrum misserum að hemja hana með hefðbundnum úrræðum Seðlabankans. Hægt er að færa fyrir því fræðileg rök að Seðlabankinn einn og óstuddur gæti með tækjum sínum haldið verðbólgu niðri, en þá þyrfti hann einnig að beita þeim af slíku offorsi, að það gæti haft afar óhagstæð áhrif á fjölmarga aðra þætti þjóðlífsins. Því er afar þýðingarmikið að þeir sem mestu ráða um þróun fjármála- og efnahagslífs í landinu togi allir í sömu átt á móti vexti verðbólgu og láti skammtíma hagsmuni og sjónarmið víkja í þeim átökum. Auðvitað er Seðlabankanum falið að standa vaktina sérstaklega fyrir hönd almennings og almannavaldsins, og honum ber að beita tækjum sínum hvort sem mönnum líkar betur eða verr. Það hlutverk reynir hann að rækja eins vel og kostur er. Svo er búið um hnútana að bankanum hefur til vinnslu þessa verkefnis verið veitt meira sjálfstæði en að jafnaði gildir um aðrar stofnanir sem að fullu eru í eigu ríkisins. Spyrja má, hvers vegna er það gert? Hvaða nauðsyn rekur til þess?

Skýringin er ekki síst sú, að löggjafarvaldið, hér sem víðast annars staðar, hefur gert sér grein fyrir því, að baráttan við verðbólguna getur tekið nokkurn tíma og verið á köflum óþægileg og þegar líður á meðferðina geta óþægilegar aukaverkanir fylgt sem freistandi væri að losa sig undan í þeirri veiku von að vandinn leystist af sjálfu sér, eins og við höfum reyndar heyrt óábyrga menn tala um upp á síðkastið. Allir sem fengið hafa illviðráðanlegar pestir eða mein þekkja þá kröfu læknanna, sem við slíkt fást, að sjúklingur verði að ljúka þeim kúr sem hann er settur á. Geri hann það ekki standa líkur til þess að pestarvaldurinn myndi þol gegn lyfjunum svo þau virki illa eða alls ekki næst þegar beita þarf þeim við svipaðar aðstæður. Þá sé þrautalendingin að hafa eiturskammtinn enn stærri en ella með mun verri aukaverkunum. Ef seðlabanki, þessi sem hér er til húsa, eða aðrir, hlypi frá verki sínu í miðju kafi vegna þess að þrýstingur á hann færi vaxandi vegna hinna óþægilegu aukaverkja, er ekki líklegt að mikið mark yrði á bankanum tekið þegar hann reyndi næst að gera áhlaup á verðbólguna. Sjálfstæði Seðlabankans er ekki síst til þess að tryggja að þeir sem vilja fara auðveldu leiðina í þeirri von að allt reddist, beiti ekki stjórnvöldin óbærilegum þrýstingi. Með vísun til sjálfstæðis Seðlabankans geta stjórnvöld því staðið af sér slíkan þrýsting.

Nú er það svo að Seðlabankinn hvorki getur né vill víkja sér undan þeim tölum sem segja okkur að því fari fjarri að hann hafi enn náð því marki sínu að koma verðbólgunni á það stig sem hann skal leitast við að setja henni. Á því eru fjölmargar skýringar, eða afsakanir, ef menn vilja nota það orð, en það gildir hér eins og fyrri daginn, að margar afsakanir eru oftast verri en ein. Og meginskýringin er auðvitað sú, að vöxtur, þensla og eftirspurn hafa verið meiri og langvinnari en hagvísar og þar með spár bankans gerðu ráð fyrir. Það hefur kallað á að vaxtakúrinn þarf að standa lengur og vera skarpari en áður var ætlað. Seðlabankanum finnst það ekki eftirsóknarvert en metur það svo að það sé óhjákvæmilegt.

Góðir fundargestir
Svo sem jafnan er, þá hafa þeir tólf mánuðir sem liðið hafa frá síðasta ársfundi verið viðburðarríkir í mörgu tilliti. Og hvað efnahags- og fjármálalíf varðar sérstaklega, hefur þessi tíð verið umhleypingasöm og veður stundum mjög válynd og nú, 28. mars, þegar bæði þorri og góa eru úti, bendir fátt til að efnahagslegt vor sé í vændum. En þrátt fyrir að þessi lýsing sé svo sannarlega ekki orðum aukin, þá er það svo undarlegt að allur fjöldinn hefur ennþá þá tilfinningu að sjaldan hafi árað betur en núna og flest gangi Íslendingum í haginn. En er þetta svo undarlegt sem sýnist? Atvinnustig er enn mjög hátt, umframeftirspurn eftir vinnuafli, aðgengi almennings að lánastofnunum hefur fram undir það síðasta verið takmarkalítið, auðsótt og þótt það hafi ekki verið ódýrt upp á síðkastið, hefur það þrátt fyrir allt ekki verið eins óhagstætt og vænta mætti vegna hás atvinnustigs og samfelldrar kaupmáttaraukningar. Ríkissjóður hefur verið rekinn með bærilegum afgangi og er vel aflögufær og þess vegna er mikill þrýstingur á hann um aukin útgjöld, sem hvorki atvinnuástand né önnur efnahagsleg skilyrði hafa enn sem komið er þó kallað á. Það þarf staðfestu til að standa af sér kröfur um aukin útgjöld, þegar ekki er hægt að segja með trúverðugum hætti að peningarnir séu ekki til, en þá staðfestu verður þó að sýna, því fullyrða má með öruggri vissu, að það verður vaxandi og raunverulegri þörf fyrir peningana innan tíðar og því mikill skaði og fyrirhyggjuleysi, ef menn gleyma sér svo í góðærinu, að þeir eigi ekki nóg til mögru áranna, sem mæta örugglega og það nokkuð stundvíslega.

Sú var tíð að vaxandi skuldasöfnun hins opinbera og ríkisins sérstaklega stefndi í mikið óefni og heitstrengingar uppi um að snúa af þeirri braut. Það var gert og er mikið fagnaðarefni hversu staðan hefur batnað þar. Það hefur einnig orðið til þess að Ísland hefur notið mikils og vaxandi álits alþjóðlegra matsfyrirtækja og verið sett á stall með öflugustu þjóðríkjum heims. Sú staða ríkisins hefur styrkt það en jafnframt orðið öðrum innlendum aðilum mjög til framdráttar á alþjóðlegum mörkuðum. Hið jákvæða mat á íslenska ríkinu hefur því sannarlega verið gulls ígildi fyrir alla sem gátu tengt nafn sitt Íslandi. Upp á síðkastið hefur þó komið upp nokkur óróleiki er snýr að þessum þætti og svonefnd skuldatryggingarálög, eru orðin óhagstæðari ríkinu en áður var og er sú þróun ekki í neinu samhengi við stöðu þess sjálfs. Þetta gerist einkum af tveimur ástæðum. Skuldir þjóðarbúsins hafa vaxið óþægilega mikið og tryggingarálög á íslenska banka hafa farið í hæstu hæðir, þrátt fyrir góða eiginfjárstöðu þeirra, hagstæða og samfellda hagnaðarsögu og breytingu til batnaðar á fjármögnunarferli þeirra frá því sem var til að mynda fyrir tveimur árum. Nú er það auðvitað svo, að lánsfjárskortur og þrengingar á mörkuðum eru ekki með nokkrum hætti íslenskt fyrirbæri, heldur alþjóðlegt og viðsnúningurinn virtist koma öllum í opna skjöldu. Þegar þessi vandi rann upp fyrir mönnum á miðju síðasta ári héldu flestir sem lengst í þá von að þessir mótvindar myndu standa stutt og stillast á ný. Virtist tilfinningin vera sú, að ofgnótt fjármuna væri enn til staðar vítt um veröld, en tímabundið vantraust á markaði, jafnvel einhvers konar markaðslegur misskilningur, mundi hverfa þegar ljóst yrði að undirmálslánaþátturinn í Bandaríkjunum, þrátt fyrir allt hans umfang, væri aðeins eins og dropi í hinum alþjóðlega fjármálasjó og ódýra fjármagnið hlyti því að leysast úr læðingi á ný og himnaríkis Paradísarsæla umlykja markaðinn. Og þá yrði gaman aftur og öllu yrði gleymt. En undirmálslánin stóðu ekki ein og ýmsir atburðir, sem tengdust þeim beint eða óbeint urðu til þess að hægja á væntingum um bata, svo nýja varnarlínan var dregin við áramótin og uppgjörsvikurnar þar á eftir. Þegar menn sæju svart á hvítu, hve staðan væri raunverulega góð, myndi þessi ímyndunarvandi fjara út.

Hætt er við, að þeir sem settu traust sitt á svo hagfellda þróun hafi nýtt tímann verr en skyldi frá því í ágúst 2007. Bankastjóri eins stærsta banka heims sagði sem svo: “Meðan hljómsveitin spilar, dönsum við”. Hann var látinn hætta skömmu síðar, þegar bankinn sýndi ógurlegt tap, en með ótrúlegar fúlgur í farteskinu fyrir sýnda fyrirhyggju og framsýni. Af svipuðum ástæðum munu margir þola verr biðina eftir betri tíð. Auðvitað er það enn ekki óhugsandi, að sterkir vindsveipar komi úr óvæntri átt og hrindi óveðurskýjunum á augabragði af himni markaðarins og skuldsettar yfirtökur skuldsettra fyrirtækja undir umsjón lánastofnana, bjóðandi lágmarkskjör og liprar tryggingar, komi á ný og þá muni aftur morgna á markaði íslenskum, sem öðrum. En þótt þetta sé ekki óhugsandi og dæmi sögunnar sanni að markaðurinn sé ólíkindatól, er hætt við að vinningshlutfallið í biðinni og voninni sé lakara en í Lottóinu. Því er rétt að ganga út frá því sem vísu, að ástandið muni lítið lagast í bráð og þótt það kunni að lagast fari því fjarri að allt verði eins og áður. Hafi menn ekki þegar tekið sér tak er ekki lengur neins að bíða. Leita þarf allra leiða til að styrkja lausafjárstöðu fyrirtækjanna, ekki síst fjármálafyrirtækjanna og samhliða þarf að skoða markaðsmódelin rækilega upp á nýtt. Það má segja að á knattspyrnumáli myndi þetta þýða, að nú sé rétt að pakka í vörn og láta sér nægja marksvon með hraðaupphlaupi ef tækifæri bjóðast þrátt fyrir allt. Þótt ýkt bölsýni sé auðvitað til óþurftar er jafn vont eða verra að gylla stöðuna fyrir sjálfum sér og almenningi og gefa til kynna að einhvers konar töfraleið sé til út úr þessum vanda. “Að ljúga að öðrum er ljótur vani, að ljúga að sjálfum sér hvers manns bani”, sagði þar.

Hitt er svo annað mál, að síðustu mánuði hefur borið á vafasamri hegðun á alþjóðlegum mörkuðum. Nýleg dæmi eru rógsherferð gegn breska HBOS bankanum sem skaðaði hann mikið, þótt tímabundið væri. Það mál er nú í rannsókn. Í annan stað er dæmi frá Írlandi, sem bendir í sömu átt. Og því er ekki að neita að sú atlaga sem þessa dagana er gerð að íslenskum bönkum og íslenska ríkinu, en tryggingarálög á það hækkuðu í dag í yfir 400 punkta sem er fráleitt, lyktar óþægilega af því að óprúttnir miðlarar hafi ákveðið að gera úrslitatilraun til að brjóta niður íslenska fjármálakerfið. Þeim mun ekki takast það. En til álita hlýtur að koma að gera alþjóðlega opinbera rannsókn á slíku tilræði við heilbrigð fjármálakerfi.

Ágætu fundarmenn
Í ræðu minni hér á þessum stað fyrir réttu ári varaði ég við því að verið væri að halda erlendum lánum að fólki sem ekki væri með tekjur af því tagi. Sama gerði ég við mörg önnur tækifæri. Félagar mínir í bankastjórninni hafa einnig hamrað þetta járnið. En það sem helst hann varast vann, varð þó að koma yfir hann. Lítt mark var tekið á þessum varúðarorðum og nú á margur um sárt að binda vegna þeirrar þróunar sem orðin er.

Þótt í tísku sé að tala illa um heimagjaldeyrinn, jafnvel af þeim sem sóma síns vegna ættu að láta það vera, þá hafa flestir gjaldmiðlar, stórir sem smáir, sveiflast stórkostlega og því getur það hæglega gerst að um leið og krónan lækkar styrkist yen og svissneskur franki svo dæmi séu nefnd meira en því nemur og fólk sem leitt hefur verið út í gildru erlendrar lántöku fari illa út úr því.

Þrátt fyrir það andstreymi sem víða sést, ekki síst í tengslum við hina alþjóðlegu fjármálamarkaði og þau miklu áhrif sem það kann að hafa á svipaða starfsemi hér, þá er ekki endilega líklegt að íslenska þjóðin sé að sigla inn í kreppu. Miklu líklegra er að nú hægi nokkuð á og í versta falli tökum við nokkra dýfu, sem ætti þó ekki að þurfa að standa lengi. Það höfum við gert fyrr og hrist fljótt af okkur áhrifin af því, enda hefur íslenskt þjóðfélag jafnan sýnt mikla aðlögunarhæfni. Nokkuð ljóst er að jafnvægi verður ekki komið á í þjóðarbúskapnum nema með samdrætti í eftirspurn.

En hitt er rétt að hafa í huga, að ef menn draga það að laga sig að aðstæðum og rifa seglin, þá er ekki ómögulegt að tiltölulega lítil dýfa geti breyst úr því fyrirbæri í eitthvað sem kalla mætti kreppu. Við gætum þá kennt sjálfum okkur um hana. Við skulum ekki láta slíkan óþarfa gerast.

Kæru ársfundargestir.
Við fögnum því að þið sýnið bankanum þá vinsemd og áhuga að mæta til þessa fundar. Forðum þótti það fara seðlabönkum vel að vera fjarlægir, þögulir og jafnvel dularfullir, því það væri líklegt til að skapa þá mynd, að þeir sem þar réðu byggju yfir allt að því dulrænum eiginleikum, sætu með upplýsingar umfram alla aðra og ættu því óvænt úrræði til að bregðast við margvíslegum vanda. Nú er hins vegar tískan önnur sem betur fer. Seðlabankar eiga ekki að látast. Stefna þeirra og markmið á að liggja nokkuð ljós fyrir og þeir eiga að vera sjálfum sér samkvæmir. Sjálfstæði Seðlabankans er eftir sem áður hornsteinn í starfsemi hans og allir ábyrgir aðilar eiga að standa vörð um það sjálfstæði og styrkja það. En í því felst alls ekki, að Seðlabankinn sé þar með hafinn yfir gagnrýni af öllu tagi. Það mætti jafnvel færa gild rök fyrir því, að það sjálfstæði sem bankanum er skapað kalli beinlínis á að hann sæti ríkari gagnrýni en ella. Bankinn sjálfur er þeirrar skoðunar, að gagnrýni á störf hans sé eftirsóknarverð. Hér innan húss vita menn sem er, að við hverja ákvörðun sem bankinn tekur, hefðu fleiri kostir en einn komið til álita og afleiðingar ákvarðana hans koma misjafnt niður. Við slíkar aðstæður hlýtur jafnan að vera töluvert rúm fyrir ábendingar, sjónarmið eða gagnrýni. Og sem betur fer þá hefur Seðlabankinn ekki verið frír af slíku og langoftast er sú gagnrýni sett fram með mjög ábyrgum hætti, vel rökstudd og því bæði hjálpleg og gagnleg í bráð og lengd. Auðvitað eru undantekningarnar einnig til og birtast í fyrirsjáanlegum, endurteknum upphrópunum sem engum er til gagns eða virðingar.

Síðastliðinn þriðjudag að loknu páskaleyfi kynnti bankinn nokkrar breytingar á reglum sínum og skilmálum, sem hugsaðar voru til að styrkja gangverk fjármálamarkaðarins, sem býr nú við versnandi skilyrði. Ríkisstjórnin hefur einnig fyrir sitt leyti gert grein fyrir skuldabréfaútgáfu sinni sem gerð er í sama tilgangi. Þótt bankinn vilji ekki gera of mikið úr þessari breytingu er tilgangurinn sá að greiða nokkuð götu fjármálakerfisins í ljósi alþjóðlegra þrenginga. En um leið og framangreindar breytingar voru kynntar greindi bankinn frá ákvörðun bankastjórnar um að hækka stýrivexti bankans um 1,25 prósentur í 15%, sem er mesta hækkun vaxta sem gerð hefur verið í einni lotu til þessa. Bar ákvörðunin öll merki þeirra alvarlegu skilaboða sem bankinn taldi rétt og skylt að senda við þessar aðstæður. Bankastjórnin rökstuddi þessa ákvörðun með því að fjögurra mánaða gamlar verðbólguspár sem fólu í sér óbreytta stýrivexti fram til síðari helmings þessa árs hefðu brugðist. Verðbólgan hefði orðið mun meiri en spáð var og verðbólguvæntingar farið vaxandi. Eins hafði eftirspurnin orðið meiri, þrátt fyrir þá erfiðleika sem bankakerfið hefur mætt og tilkynningum þess um samdrátt í útlánum. Þá hafði gengi krónunnar einnig lækkað töluvert meira en gert var ráð fyrir í spá sem birt var í nóvemberhefti Peningamála. Þar var gert ráð fyrir að brugðist yrði við þeirri þróun með hækkun stýrivaxta og þótt slík orð séu ekki bindandi með neinum hætti fyrir bankastjórnina, þá mátti lesa úr orðum hennar sjálfrar svipuð skilaboð. Þá var bent á að raungengi krónunnar væri komið í nærri sögulegt lágmark síðustu áratuga. Svo lágt raungengi hefur aldrei staðið nema stutt. Þá sagði svo í stefnuyfirlýsingu bankastjórnarinnar: “Gangi lækkunin ekki til baka er einsýnt að verðbólga eykst mikið og langvarandi verðbólguvandi væri fyrir stafni ef ekkert yrði að gert með tilheyrandi víxlhækkunum verðlags, launa og gengis erlendra gjaldmiðla. Lækkun gengis krónunnar undanfarnar vikur kemur einnig illa við efnahagsreikninga skuldsettra heimila og fyrirtækja sem grefur undan stöðugleika fjármálakerfisins til lengri tíma litið. Því er mikilvægt að gengislækkunin gangi sem fyrst til baka”.

Viðbrögð markaðarins við ákvörðun bankastjórnar Seðlabankans voru hagfelld og er það vel, en ekki verður að svo stöddu fullyrt, hvort sá árangur næst með þessari ákvörðun sem bankastjórnin stefndi að. Næsta hefti Peningamála, helsta rits bankans um efnahagsmál, er nú í lokavinnslu og verður birt 10. apríl n.k. Þá munu birtast úttekt og spár sérfræðinga bankans á stöðu efnahagslífsins um þessar mundir og mat á því hver sé líklegasta þróun þess. Þar sem stutt er í þessa útgáfu peningamála hef ég kosið við þetta tækifæri að fjalla lítt um þau efni sem þar verða efst á baugi, þótt óneitanlega hefði það verið freistandi.

Umræður í fjölmiðlum um stærð gjaldeyrisforðans og styrk Seðlabankans og íslenska ríkisins eru oft æði misvísandi. Viðurkennt er að ríkissjóður er í raun skuldlaus við útlönd og nánast skuldlaus innanlands ef litið er til innstæðna hans hér í bankanum. Gjaldeyrisforði bankans hefur aldrei verið stærri en nú og eigið fé Seðlabankans aldrei hærra. Á móti er bent á að bankarnir hafi stækkað mikið og því sé forðinn hlutfallslega minni en áður, eins og það er orðað. Rétt er að athuga að bankar hér sem annars staðar reka starfsemi sína á eigin ábyrgð og þurfa að sýna fyrirhyggju og trausta áhættustýringu. Samkvæmt yfirlýsingu þeirra sjálfra sem Fjármálaeftirlitið hefur ekki gert athugasemdir við, er fjármögnunarstaða þeirra síst lakari en sambærilegra erlendra banka. Þeir þurfa því ekki að leita á óhagstæða lánamarkaði á undan öðrum. Hinu er ekki að neita að heildarskuldir þjóðarbúsins eru of háar og má rekja þær til ákvarðana fjármálafyrirtækja og annarra fyrirtækja á markaði.

Ef gjaldeyrisforði Seðlabankans er borinn saman við nokkra forða utan stærstu myntsvæða sést að samkvæmt upplýsingum Alþjóðagjaldeyrissjóðsins er varasjóður Íslands jafnhátt eða hærra hlutfall af þjóðartekjum og er hjá Ástralíu, Svíþjóð, Kanada og Nýja Sjálandi svo dæmi sé tekið. Sé miðað við vöruinnflutning er staða Íslands einnig góð og aðeins Nýja Sjáland er með ívið betri stöðu. Sé miðað við innflutning á vöru og þjónustu er Ísland í góðu meðallagi. En ef gjaldeyrisforði er skráður sem hlutfall af erlendum skuldum þjóðarbúsins stendur Ísland lakar að vígi.

Ég vil nota þetta tækifæri til að færa þeim fjölmörgu aðilum og stofnunum sem hér eiga fulltrúa bestu þakkir bankastjórnar fyrir ánægjulegt samstarf.